西部黄金新股发行情况回顾
发行状况股票代码601069申购代码780069上市地点上海证券交易所发行价格3.57元／股网上发行日期2015-01-14（周三）网下配售日期2015-1-13、1-14网上发行数量37，800，000（股），网下配售数量88，200，000.00（股）申购数量上限37000.00（股），总发行数量（股）126，000，000顶格申购需配市值37.00（万元）
西部黄金上市定位分析
一、公司基本面分析
公司是西北地区最大的黄金采选企业。公司自成立以来主营黄金采选冶炼，下属矿区分别位于新疆托里县、伊宁县及哈密市，专门从事黄金精炼业务的天山星公司位于新疆乌鲁木齐市。目前公司拥有10宗探矿权及13宗探矿权，采矿及探矿权总面积达到284.31平方公里。
二、上市首日定位预测
华鑫证券：6.3-9.89元
安信证券3.70-4.32
海通证券：5.4-7.2元
西部黄金：新疆黄金采选冶龙头
■新疆有色旗下的区域黄金采选冶龙头。西部黄金是新疆的黄金采选冶一体企业，黄金收入占比90%以上。公司主要矿区位于新疆托里县、伊宁县及哈密市，占新疆黄金年产量约25%。控股股东新疆有色是以有色金属、稀有金属及非金属开发为主的大型国资企业，旗下还有铜镍(新鑫矿业)、锂加工(昊鑫矿业)两大平台。
■保有金金属储量60.76吨，自产金3.7吨/年。西部黄金拥有10宗采矿权及13宗探矿权，黄金金属保有储量共计60.76吨。目前，公司黄金矿石采选能力90万吨/年，募投项目新增采选产能16万吨/年，合计达到106万吨/年。
■黄金中期收到压制，期待趋势性上行。受美国加息、美元走强影响，国际金价中枢趋势性下移。从长期看，黄金作为避险资产和通胀保值投资品的优秀属性是不变的，中期内的趋势下行，很大程度上是通胀处于低位、纸币信用回归的周期性现象。金价再一次趋势性上行可能有以下两个促发因素：第一，下一轮全球经济复苏行至中盘后通胀预期的上升。第二，下一次系统性金融危机的到来。
■采选冶完整产业链，资源自给率下降，综合成本约235元/克。公司自产金主要来自哈图、阿希、哈密三个金矿，全资子公司天山星精炼的产能为8吨/年，未来三年将逐步达产，预计2016年公司金资源自给率将降至45%以下。据我们测算，公司自产金的采选成本约141.7元/克，考虑外购金和冶炼环节后的金综合成本约235元/克。
■投资建议：定价区间3.70元～4.32元，询价区间3.57元～3.57元。
预计2014～2016年归属母公司股东净利润分别为0.78亿元、0.54亿元、0.47亿元，同比增速分别为-30.62%、-31.53%、-13.30%。综合考虑可比公司市盈率，资源禀赋，以及未来三年公司业绩的波动风险，我们给予公司2013年30x～35x的市盈率。假设公司发行12600万股，预计2014-2016年摊薄后EPS分别为0.12元、0.08元和0.07元。发行价格合理区间应为3.70元～4.32元，询价区间3.57元～3.57元。
■风险提示:1)美联储加息后金价大幅下跌，2)矿山勘探、采选生产不达预期；
三、公司竞争优势分析
电视购物覆盖户数持续增加,客单价逐步提高:电视购物是公司目前最主要的销售渠道,也是最主要的收入来源,截至14年6月30日,快乐购电视购物节目覆盖19个省/自治区、3个直辖市,全国电视购物覆盖户数共11,434万户,而在2011年仅为6,198万户,2011-13年复合增长率达35.82%。通过覆盖户数的增加以及公司对消费者需求的精确挖掘,公司电视购物的会员数从2011年的315万人增长到了2014年上半年的503万人。2010年客单价为1,611元,2013年客单价2009元,客单价逐年提高。
以湖南为主力区域,深耕全国市场:公司收入主要来源于湖南省,2013年实现收入10.76亿元,占比为34.84%。但从趋势来看,公司在湖南省的收入占比已经逐步降低,从2011年的收入占比45.51%下降到2014年上半年的35.09%。快乐购正在逐渐为湖南以外地区的消费者所认可。
行业集中度较高:截至2014年6月30日,获得广电总局批准开办全国性的电视购物频道为11家,区域性的为27家;其中以快乐购为代表构成的行业第一梯队,已经稳定建立了自己的市场地位和品牌影响力,根据欧睿信息咨询公司统计,2013年家庭购物行业(以电视购物为主)营业收入前三名的公司(含快乐购)占49.60%的市场份额,集中度较高。(安信证券齐丁衡昆)
西部黄金：贵金属业新贵未来潜力巨大
西部黄金主营黄金采选及冶炼。公司拥有10宗采矿权及13宗探矿权，总面积达到284.31平方千米。2012年度公司矿产金产量名列全国矿产金十大企业第十位，2012年度公司利润总额名列全国黄金经济效益十佳企业第九位。公司作为黄金行业新贵，发展潜力巨大。
公司地域和产业链优势明显。公司位于新疆维吾尔自治区，下属三家从事黄金采选及粗炼的子公司分别位于伊宁县、哈密市以及托里县，下属主要矿山及探矿权横贯我国重要的成矿带(天山成矿带)。新疆2012年新增金矿查明资源储量134.79吨，位列全国各省区第三位。目前公司业务流程包括了黄金生产、采选和冶炼的整个一条产业链。公司拥有独立的矿山，所拥有的矿产资源为公司后续的冶炼提供较为稳定的原料供应。
金价反弹可期，利好公司毛预期年化利率。2015年金价三大利好：第一，中国、欧元区、日本等经济体宽松政策不断加码，流动性进一步宽松将推升金价；第二，美国QE正式退出等利空已逐步消化，且利空对于金价的不利影响正在逐渐减弱；第三，美国经济波动性犹存，低通胀风险或削减提前加息预期。金价或在15年有反弹走势，届时公司毛预期年化利率有望回升，增厚公司业绩。
募投项目提高综合竞争力。公司此次募集资金所投资的项目是紧紧围绕公司现有的主营业务，目的是为了着重提高主营业务的运营效率和生产能力，为公司的可持续发展创造有利条件。
估算合理价位高于发行价，建议申购。据公司自身预测，以及公司未来募投项目发展和金价未来有趋稳上升趋势利好公司黄金业务毛预期年化利率，并且在市场热捧资源股的大环境下，我们预计公司2014-2016年EPS分别为0.15元、0.18元和0.21元。
对比各可比黄金股2015年一致性估值预期，以及黄金股2015年一致预期35.77倍的行业平均估值。我们采取保守性原则，公司合理的价位区间应当在5.4-7.2元，对应2015年估值30-40倍。而发行价为3.57元，因此，我们建议申购。
主要不确定因素。业绩大幅下滑风险；资源储量风险；安全生产风险；募集资金投资项目效益测算因黄金价格波动所带来的风险。(海通证券钟奇施毅刘博)
三、公司竞争优势分析
金精矿自给率高，公司毛预期年化利率高于其他同行。2011-2013年，公司黄金业务综合毛预期年化利率分别为56.57%、56.46%和36.97%，2014年上半毛预期年化利率回升到43.92%，毛预期年化利率波动主要是受黄金价格波动影响。与同行相比，公司黄金业务综合毛预期年化利率较高，主要是公司目前的金精矿自给率基本维持在85%左右。
公司地理优势显著，未来增储前景广。公司位于新疆维吾尔自治区，下属三家从事黄金采选及粗炼的子公司分别位于托里县、伊宁县以及哈密市，下属主要矿山及探矿权横贯我国重要的成矿带——天山成矿带。新疆地域广袤，黄金矿产资源丰富，且资源潜力巨大。